最近“激光茅”大族激光(002008)又开始继续它的分拆上市策略，旗下分拆的大族封测更新了《招股说明书》。

2019年8月1日，央视记者在《交易时间》节目中询问大族激光（002008）的董事长高云峰：“欧洲研发中心涉及到上市公司超10亿资产发生变动，是否需要和股东说明？” 。高云峰则质问记者：“你看你怎么说这个，你是什么角色？你有什么资格来质问我？我们这个是自己的资金，我当然有资格做任何经营决策。你管我那么多呢……”。

(相关资料图)

此后，在深交所的敦促下，大族激光发布公告称，公司董事长近期在回应相关媒体过程中，因情绪激动发表了不当言论，公司及相关当事人对此深表歉意。

怒怼记者的高云峰毕业于北京航空航天大学飞行器设计专业，并曾任职于南京航空航天大学。1996他以激光打标机起家，创办了大族激光的前身深圳市大族实业有限公司并在2004年上市。

大族激光也曾经风光无限，2012年更是跻身果链。然而，2018年苹果砍单，导致大族激光的业绩在2018年和2019年连续下滑。2022年，由于消费电子低迷等原因，大族激光的营收和净利双降。

01“激光茅”的危机与“三拆”上市

2022年大族激光的营收为149.6亿元，同比下滑了8.4%；扣非后归母净利润为9.75亿元，同比下滑了43.25%。

大族激光的股价也一路走低。相比2022年年初1月4日的收盘价51.48元，12月30日的收盘价为25.65元，跌幅达50.17%。

大族激光股价变动 摘自《第二轮审核问询函的回复》

面对危机，“激光茅”开始分拆上市。

2022年2月28日，大族激光分拆的第一家子公司深圳市大族数控科技股份有限公司（301200）实现了创业板上市。不过，这家号称PCB龙头的公司却在上市首日破发，截至当日收盘，股价下跌了13.58%。

2022年9月28日，另一家子公司深圳市大族封测科技股份有限公司（简称“大族封测“）向深交所递交了《招股书》。2023年7月20日，大族封测更新了《招股书》并回复了《第二轮审核问询函》。

不过，大族封测还未上市，大族激光就开始了“三拆”。2022年11月19日，大族激光披露了《关于分拆所属子公司上海大族富创得科技有限公司至创业板上市的预案》。

即便二级市场分拆上市如今也算不少，但连续三拆的资本运作却很少见。

接下来笔者就尝试分析一下“二拆”但尚未上市的大族封测成色几何。

02大族激光19.55%的股份被质押

大族封测的主营业务是LED 及半导体封测专用设备的研发、生产和销售。核心产品焊线机的销售占比在9成以上。

分产品主营业务收入 摘自《招股书》

2020年至2022年大族封测的营业收入分别为1.5亿元、3.4亿元和4.3亿元；扣非后归母净利润分别为 574万元、5297万元和6353万元。

虽然大族封测的业绩表现一路向好，但其实也隐含着不小的风险。首先就是实控人高云峰和间接控股股东大族控股的股份被质押的问题。

从股权关系上看，大族激光直接持有大族封测59.28%的股份，是控股股东。

截至2023年2月28日，高云峰直接持有大族激光9.15%的股份，通过大族控股间接控制大族激光15.38%股份，合计控制大族激光24.53%的股份，为大族激光的实际控制人。

大族封测股权结构图 摘自《招股书》

截至2023年6月20日，大族控股、高云峰合计所持大族激光股份累计质押股数为 205,650,000股，占两者持有股票的79.68%，占大族激光总股本19.55%。

根据《第二轮审核问询函的回复》，上述质押对应的借款金额为38亿元，质押期限最长至2025年。

如此高比例的上市公司股权质押，使得大族封测的控制权稳定性成为了《第二轮审核问询函》中首个被问到的问题。

大族封测在《招股书》中也坦言，“大族控股及高云峰先生如果不能在所担保借款的到期日或之前偿还借款，则已质押大族激光的股份存在被平仓风险，从而可能导致公司控股股东大族激光的股权结构发生变化，进而间接影响公司决策层以及管理层的稳定及公司的生产经营。”

除此之外，大族封测应收账款的快速增长也值得关注。

03应收账款周转率跌6成，隐藏回款风险

随着营业收入的增长，大族封测的应收账款及合同资产账面价值也迅速上升，2020至2022年分别为5662万元、7052万元和3亿元，占各期流动资产的比例分别为31.46%、21.62%和46.58%。

2022年应收账款周转率更是从2021年的5.38次减少至2.11次，下降了61%。

受到应收账款占压资金的影响，大族封测的经营活动现金流量净额在2022年转为负1.44亿元。而2020年和2021年的这一金额分别为858万元和779万元。

经营活动现金流量净额 摘自《招股书》

根据《招股书》，大族封测已经出现了较大额坏账。

2022年底，大族封测针对一家主要客户江苏米优光电科技有限公司（简称“江苏米优”）所计提的坏账准备高达2371.5万元。原因是江苏米优自身出现经营困难，款项预计无法收回。同样计提全额坏账准备的还有湖北匡通电子股份有限公司的137.85万元，理由是客户已破产。

坏账准备计提情况 摘自《招股书》

更令人担心的是，2022年底应收账款的第一大客户深圳市大合半导体科技有限公司（简称“深圳大合”）是一家2021年3月成立的新公司，其股东为2名自然人。这家公司的应收账款达到了1.09亿元，占大族封测2022年全年收入的近1/4。

而除了江苏米优和深圳大合，2022年底前五大应收账款对应的另外3家客户分别是今上半导体、苏州晶台光电以及湖北顾瑞半导体。

笔者通过企查查发现，这三家公司分别成立于2021年8月、2014年9月以及2021年10月。

也就是说，2022年底应收账款前5大中，算上深圳大合，成立于2021年的公司共有3家，对应的应收账款达到了1.96亿元。

应收账款前五大客户 摘自《招股书》

针对应收账款的快速增长，《第二轮审核问询函》中明确要求大族封测说明是否存在较大的坏账风险。从相关回复来看，大族封测的客户自身存在着一定的现金流压力，从而导致了应收账款出现逾期。

应收账款的逾期原因 摘自《第二轮审核问询函的回复》

目前，还有不少舆论质疑大族封测前五大客户变动频繁，客户连续性差。

结合以上的分析，笔者认为，大族封测更大的隐忧是客户承接或过于激进，存在一定的回款风险。整体看来，大族封测的业务发展显得很“着急”。

2022年2月，大族封测引入了投资人高瓴裕润、高新投创投、小禾创投、中证投资等机构。根据与投资人的协议，如果大族封测在2026 年12月31日前未能实现合格上市、出现重大违约事件等，投资人可要求大族激光回购其股份。这无疑对大族封测的业务发展施加了一定的压力。

或许也正是因为压力太大，大族封测为了实现业绩突破，在客户的选择上良莠不齐，这也给未来埋下了隐患。

只重视发展速度，而忽略业务质量，显然是得不偿失。